冀中能源集團(tuán)多元化擴(kuò)張，背上了沉重的債務(wù)包袱，但受累于2020年永煤控股債券違約一事，集團(tuán)目前無(wú)法順利從債市獲得融資，以至兌付壓力驟增，一度出現(xiàn)“技術(shù)性違約”(技術(shù)原因?qū)е碌倪`約)。

低效多元化，受累永煤危機(jī)

今年3月份以來(lái)，冀中能源集團(tuán)的信用危機(jī)一度走到了爆發(fā)邊緣，所發(fā)行的規(guī)模為10億元的“20冀中能源PPN002”到期后發(fā)生技術(shù)性違約，雖然在延期兩天后兌付，但冀中能源集團(tuán)的債務(wù)大考卻遠(yuǎn)未結(jié)束。據(jù)Wind信息，集團(tuán)3月中旬前還有兩只短融(短期融資券)到期，規(guī)模達(dá)30億元。有業(yè)內(nèi)人士向《紅周刊》記者表示，短融的持有人以貨幣基金或其他的高流動(dòng)性資管產(chǎn)品為主。

冀中能源集團(tuán)的前身成立于2008年，業(yè)務(wù)從以煤炭為主業(yè)拓展到包括制藥、物流、化工、電力、裝備制造等多個(gè)產(chǎn)業(yè)。冀中能源集團(tuán)的榮譽(yù)頭銜有很多，諸如2019年世界500強(qiáng)等，但諸多榮譽(yù)的背后卻是持續(xù)的債務(wù)擴(kuò)張。高企的債務(wù)壓力下，冀中能源集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)越來(lái)越依賴(lài)于滾動(dòng)發(fā)債，2020年，僅集團(tuán)本部就發(fā)債20多只，規(guī)模超過(guò)250億元。

2020年中報(bào)顯示，冀中能源集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)80%。同時(shí)，流動(dòng)負(fù)債占比顯著提升，截至2020年6月底，流動(dòng)負(fù)債占比高達(dá)75%，比2019年底規(guī)模高出了17%。國(guó)盛證券的楊業(yè)偉團(tuán)隊(duì)曾指出，冀中能源集團(tuán)坐擁2300億資產(chǎn)，但盈利能力較弱，即使在盈利最好的2019年，集團(tuán)凈利潤(rùn)也僅有7.4億元。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額在2019年時(shí)僅有30.6億元，籌資性現(xiàn)金流凈額為7.2億元，兩者無(wú)法彌補(bǔ)投資性現(xiàn)金流帶來(lái)的資金缺口，導(dǎo)致貨幣資金減少。

雪上加霜的是，2020年新冠疫情的突然暴發(fā)也嚴(yán)重影響了冀中能源物流業(yè)務(wù)的營(yíng)收，這對(duì)公司流動(dòng)資金回籠帶來(lái)明顯不利影響。此外，遼寧華晨集團(tuán)、河南永煤控股接連爆發(fā)的債務(wù)危機(jī)，也對(duì)很多煤企和地方國(guó)企的融資環(huán)境帶來(lái)明顯負(fù)面影響。據(jù)Wind，自2020年11月以來(lái)，冀中能源未能發(fā)出新的債券，這讓其原本就已勉力維持的債券循環(huán)融資體系被打破。

一家大型私募基金的信評(píng)負(fù)責(zé)人向《紅周刊》記者表示，“冀中能源在公開(kāi)市場(chǎng)的再融資斷了，現(xiàn)在只能靠政府來(lái)填窟窿。個(gè)人感覺(jué)河北政府償債意愿是很強(qiáng)的，但實(shí)際償債能力有多少不好判斷，至少‘兩會(huì)’期間應(yīng)該不會(huì)出啥事!”

目前來(lái)看，冀中能源在外部融資環(huán)境惡化的情況下，仍?xún)陡读藬?shù)百億元的債務(wù)，這一舉措被不少債市投資人視為悲情“硬漢”。

歸母凈利潤(rùn)常年為負(fù)，資金被大量占用

雖然冀中能源兌付了數(shù)百億元的債務(wù)，但上述業(yè)內(nèi)人士仍認(rèn)為，因未來(lái)還有200多億元的債券需要兌付，這對(duì)于短期債務(wù)壓力不斷增大、長(zhǎng)短期債務(wù)失衡的冀中能源集團(tuán)來(lái)說(shuō)，所面臨的償債風(fēng)險(xiǎn)仍是非常大的，不排除可能會(huì)展期處置，或提出一個(gè)類(lèi)似豫能化集團(tuán)的解決方案：兌付一半，剩余展期。

財(cái)報(bào)顯示，冀中能源集團(tuán)造血能力長(zhǎng)期偏弱，歸屬母公司股東凈利潤(rùn)從2013年~2020年前3季度持續(xù)為負(fù)。既然基本面如此之差，其為何還能獲得發(fā)債資質(zhì)?這一點(diǎn)或與《證券法》的規(guī)定有關(guān)：公司最近兩年連續(xù)虧損，應(yīng)由交易所決定暫停其公司債的上市交易。這一規(guī)定讓不少歸屬母公司股東凈利潤(rùn)不佳的企業(yè)傾向于選擇銀行間市場(chǎng)，從而回避交易所市場(chǎng)。換言之，這給“績(jī)差生”留下了一線生機(jī)。

另外，冀中能源集團(tuán)的資金被占用情況也是十分嚴(yán)重的，其應(yīng)收和預(yù)付賬款高企，總額高達(dá)534億元(2020年3季報(bào))。

國(guó)盛證券楊業(yè)偉團(tuán)隊(duì)指出，處理資產(chǎn)是決定冀中能源集團(tuán)未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵：摒棄貪大求全的經(jīng)營(yíng)思路，剝離非主業(yè)資產(chǎn)，戰(zhàn)略目標(biāo)調(diào)整為做大做強(qiáng)做優(yōu)制藥+煤炭?jī)纱笾鳂I(yè)。

旗下上市公司業(yè)績(jī)平平

冀中能源集團(tuán)旗下有冀中能源、華北制藥、金?；?家上市公司，其中，金牛化工近幾年的業(yè)績(jī)震蕩向下，歸母凈利潤(rùn)從2018年的5800多萬(wàn)元跌至2019年的3125萬(wàn)元，預(yù)計(jì)2020年歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤(rùn)為897萬(wàn)元，且營(yíng)收、凈利潤(rùn)雙雙下滑。但奇怪的是，2月以來(lái)，公司股價(jià)卻持續(xù)大漲，以至于上市公司不得不發(fā)出公告提示風(fēng)險(xiǎn)，“市盈率為178.00，相較同行業(yè)上市公司明顯偏高”。

華北制藥是冀中能源集團(tuán)旗下主要的醫(yī)藥業(yè)務(wù)平臺(tái)，盡管所處賽道更具有成長(zhǎng)性，但業(yè)績(jī)亦難言?xún)?yōu)秀。2020年1~3季度，公司在營(yíng)收錄得86.4億元情況下，凈利潤(rùn)卻僅有1.2億元。為何利潤(rùn)率偏低?究其原因，或與公司的銷(xiāo)售和渠道成本畸高有關(guān)，去年1~3季度的銷(xiāo)售費(fèi)用高達(dá)20.4億元。

冀中能源集團(tuán)出現(xiàn)的債務(wù)危局不是個(gè)案。在北方部分地區(qū)，不少傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的大型企業(yè)在行業(yè)天花板、債務(wù)高企、轉(zhuǎn)型困難的夾擊下，也最終出現(xiàn)債務(wù)違約。以冀中能源集團(tuán)所在的河北省為例，2019年底以來(lái)，就有數(shù)家大型企業(yè)爆雷，債務(wù)規(guī)模均為千億級(jí)別，震動(dòng)業(yè)界。《紅周刊》記者了解到，在今年2月初的某房企債權(quán)人會(huì)議上，央行金融穩(wěn)定局局長(zhǎng)孫天琦亦親自出席并發(fā)言，表示2021年要提防區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

(文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)建議。)(記者 惠凱)